Познание макроэкономики прогрессирует — или, по крайней мере, меняется – раз в каждый кризис. Великая депрессия дискредитировала идею о том, что экономика – самокорректирующаяся структура, и следующие десятилетия мы увидели развитие кейнсианской теории и использование фискальных стимулов. Стагфляция 1970-х годов привела к развитию реальных моделей бизнес-циклов, в которых рецессии стали эффективной работой экономики, а центральный банк вмешивался только для того, чтобы стимулировать инфляцию. Болезненные спады в начале 1980-х годов привели к переходу к так называемым «новым кейнсианским» моделям, в которых денежно-кредитная политика является центральной стабилизирующей силой в экономике.
Ипотечный пузырь, который достиг максимума в 2006 году, финансовый кризис 2008 года и последующая Великая рецессия, стали еще одним кризисом. Однако до сих пор в экономике концепция бизнес-цикла вела к эволюции, а не революции.
Пузырь и последующий кризис убедили макроэкономистов в том, что рецессии часто исходят из финансового сектора — идея, которой часто противостояли или упускали из виду прежде. Вскоре начался шквал активности, когда экономисты привели финансы к своим стандартным моделям. Некоторые теперь считают, что добавление финансов позволит новым кейнсианским моделям прогнозировать кризисы до того, как они произойдут; другие, по понятным причинам, настроены по этому вопросу скептически.
Еще одним важным свидетельством Великой рецессии было то, что традиционной денежно-кредитной политики не всегда достаточно для стабилизации экономики — когда процентные ставки достигают нуля, необходимы другие меры. Они могут включать в себя количественное смягчение, прямое руководство или фискальный стимул. Как отмечал в недавней статье новый пионер кейнсианства Джорди Гали, пришлось много поработать чтобы выяснить как модели Нового Кейнсианства могут иметь дело с нулевыми процентными ставками. Также была проведена большая работа по повышению реалистичности моделей с учетом больших различий между потребителями и компаниями.
Это важные нововведения, и они касаются явных недостатков в моделях до 2008 года. Но они не демонстрируют большое изменение статус-кво. Самое главное, что основное понятие рецессий, обусловленное ответными реакциями рациональных участников на непредсказуемые, неожиданные события или потрясения, как их называют экономисты, остается на месте.
Это стало бы сюрпризом для многих академий. Для многих людей кажется очевидным, что кризис 2008 года — продукт долгих лет финансового и регуляционного безумия. В общем, представление о том, что экономические бумы вызывают спады, вместо того, чтобы быть случайными, не связанными событиями — идеей, выдвинутой экономистом-экономистом Хайманом Минским — кажется, имеет гораздо больше смысла.
Но по крайней мере несколько экономистов работают над чем-то более революционным — новой интерпретацией рецессий, бумов и финансовых рынков, которые в большей степени соответствуют популярной идее о том, что бизнес-циклы предсказуемы.
Основы этой новой идеи изложены в презентации Никола Геннайоли и Андрея Шлейфера — двух специалистов по поведенческим финансам в сфере макроэкономики.
Геннайоли и Шлейфер упоминают ряд недавних работ, в которых утверждается, что рецессии действительно можно прогнозировать на годы вперед, если просто обращать внимание на правильные переменные. Одни из них — документ Робин Гринвуд и Сэмюэл Хэнсон, которые считают, что когда выпуск эмиссионных облигаций увеличивается и кредитные спреды сужаются, то через два или три года следует вал кредитных банкротств. Другой пример — статья Мэтью Барона и Вэй Сюн от 2016 года, показывающая аналогичный результат для банковского кредитования вместо корпоративных облигаций. Третий — недавняя статья Дэвида Лопеса-Салидо, Джереми Стейна и Эгона Закрайшека добавляет термин «спреды» в список синоптиков Гринвуда и Хэнсона и обнаруживает, что вместе эти показатели дают достойный вариант предупреждения о рецессиях на два-три года вперёд. В других документах наблюдается корреляция между быстрым ростом кредитов и повышенным риском рецессии.
Все эти документы имеют одну общую черту — они используют кредиты и долги, чтобы предсказать годы рецессии. Это соответствует возникающей посткризисной мудрости, что проблемы на кредитных рынках являются источником как финансовых катастроф, так и последующего экономического спада.
Геннайоли и Шлейфер объясняют эти закономерности, обращаясь к собственной теории иррациональности человека — теории экстраполятивных ожиданий. В принципе, эта теория утверждает, что когда цены на активы растут — недвижимость, акции и т. д. — без перерыва, инвесторы начинают полагать, что эта тенденция представляет собой новую норму. Они накапливают активы, еще больше взвинчивают цену и, похоже, подтверждают идею о том, что эта тенденция никогда не закончится. Но когда деньги экстраполяторов заканчиваются, наступает реальность, и за ней наступает крах. Геннайоли, Шлейфер и их соавторы были лишь одной из нескольких групп исследователей, которые исследовали эту идею и ее последствия в последние годы.
Когда экстраполятивные ожидания сочетаются с хрупкой финансовой системой, результатом является предсказуемый цикл бумов и крахов. В какой-то момент в хорошие экономические времена происходит нерациональное изобилие, подталкивающее цены на акции, недвижимость или то и другое в стратосферу. Когда они неизбежно падают, то банки рушатся, унося с собой остальную экономику.
Эта история, если она станет стандартной моделью бизнес-цикла, станет настоящей революцией в макроэкономике. Он отбрасывает два столпа недавней макроэкономической мысли — рациональные ожидания и непредсказуемые спады, вызванные шоком. Это будет триумфом идей Минского и тех, кто давно призывал макроэкономистов уделять больше внимания долговым рынкам и человеческой психологии. И если наконец можно будет понять закономерности код бумов и крахов, можно предусмотреть проблемы с центральными банками, регуляторами или другими политиками, чтобы предупреждать кризисы, прежде, чем они состоятся.
До сих пор работа Геннайоли и Шлейфера не получила распространения в мире макроэкономики. Но из всех идей, звучащих на данный момент, она кажется наиболее интересной.
Оригинал: Bloomberg